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1月14日，明光瑞尔竞达科技股份有限公司（以下简称“瑞尔竞达”）正式通过北交所上市委审议，距离上市仅一步之遥。

瑞尔竞达长期为宝武集团、首钢集团、鞍钢集团等多家钢铁企业的高炉炼铁系统提供长寿技术方案及关键耐火材料，在钢铁行业整体承压的大背景下，却交出了一份毛利率近40%、是行业均值两倍多的“亮眼”成绩单。

而在上市前，瑞尔竞达的实控人家族分走超1亿元的分红，转身又想通过上市募资3.35亿元；公司的前五大客户销售额占比一度超过四成，应收账款高企甚至超过当期营收……

这些财务数据又像一面镜子，映衬出这家企业的复杂底色。

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?徐氏父女带公司二闯IPO终过会，上市前曾有大额分红

瑞尔竞达的实控人是徐瑞图、徐潇晗父女。招股书披露，徐瑞图出生于1954年5月，现年71岁高龄，他早年毕业于北京科技大学冶金专业，获得博士学位。

1988年6月，徐瑞图加入了刚成立不久的中国国际科技促进会（简称“科促会”），在这个非营利性社会组织中先后担任项目经理、分管公司总经理、常务副总经理等职务。

1992年10月起，徐瑞图担任法国圣戈班集团沙佛埃耐火材料公司中国代表，此后约10年时间里，他在耐火材料行业积累了丰富的人脉资源。

2002年起，徐瑞图开启创业之路，担任北京瑞尔董事长兼总经理。在他的带领下，瑞尔竞达于2023年12月成功在新三板挂牌。目前，他在公司担任董事长一职。

徐瑞图的女儿徐潇晗出生于1985年1月，现年41岁，目前担任公司的副董事长、董事会秘书、副总经理（分管采购）职务。她拥有海外留学背景，曾毕业于北京理工大学通信工程专业、美国普渡大学工程学专业、伦敦大学学院MBA专业。

2009年到2013年，徐潇晗还曾在江苏原力电脑动画制作有限公司担任北京分公司主管。2013年加入北京瑞尔，历任客服部主管、采购总监、总经理等职务。

客观来看，瑞尔竞达的IPO之路并非一帆风顺，公司的首次上市申请在2023年12月底获得受理，2024年1月份收到问询，同年7月公布了第一轮问询回复。

当时，瑞尔竞达在2020年至2023年上半年的报告期内共有5次分红，累计分红金额约为2.33亿元，而同期公司累计扣非净利润也才约1.3亿元，分红比例高达179%，并且公司曾想募集1亿元用于补充流动资金，占募资总额的21.1%。

2024年8月30日，北交所发布指引，明确对拟IPO企业在报告期内存在“清仓式分红”情形的，保荐机构应当审慎推荐。

其主要标准有两条：一是报告期内累计现金分红占净利润比例超过80%；二是累计现金分红占净利润比例超过50%且金额超过1亿元，同时，其募集资金用于补充流动资金和偿还银行贷款的比例超过募资总额的20%。

显然，彼时的瑞尔竞达已经属于“清仓式分红”的范畴。2024年10月，公司选择撤回上市申请。

7个月后的2025年5月，瑞尔竞达再次冲刺北交所IPO。

在剔除2021年财报数据之后，瑞尔竞达在2022年至2025年上半年的报告期内共分红2次，累计分红金额1.33亿元，同期公司累计扣非净利润为2.68亿元，分红占比较上次递交招股书时已经降至49.63%。

此外，瑞尔竞达还在募资计划中去掉了1亿元的补流项目，募资总额从前次的4.73亿元降至3.35亿元。

不过，尽管新招股书调整了报告期数据，但并未改变瑞尔竞达股权高度集中的情况——截至招股书签署日，徐瑞图、徐潇晗父女二人是瑞尔竞达的实控人，两人合计控制公司88.3158%的表决权。

若按这一控股比例计算，1.33亿元分红中有约1.17亿元的资金流向了徐瑞图、徐潇晗父女及其控制的公司。

在招股书中，瑞尔竞达提示了实控人不当控制的风险，如果未来实际控制人通过行使表决权或其他方式对公司经营和财务决策、重大人事任免和利润分配等方面实施不利影响，可能会对公司及中小股东造成一定损害。

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?毛利率远高于同行企业，业绩增长真实性遭追问

招股书披露，瑞尔竞达的主要产品包括高炉功能性消耗材料（炼铁高炉用炮泥）、高炉本体内衬（陶瓷杯和风口组合砖）、智慧主沟（具有温度检测功能的渣铁主沟预制永久衬）、热风炉非金属炉箅子及支柱、其他不定形耐火制品（包括浇注料、捣打料、喷涂料、耐火泥浆）等。

2022年至2025年上半年（以下简称“报告期内”），瑞尔竞达的营收分别为4.03亿元、4.67亿元、4.76亿元及2.27亿元，其中主营业务收入占比分别为99.64%、97.34%、95.15%及96.98%。

同期，净利润分别为5985.03万元、9226.62万元、8484.37万元及5745.99万元。

图 / 瑞尔竞达招股书

可见，瑞尔竞达的营收在报告期内持续增长。值得一提的是，其业绩增长的真实性和可持续性还曾在问询阶段遭到北交所的追问。

原来，全国耐火材料的产量自从2020年以来就在呈现下降趋势，主要下游应用领域钢铁行业2024年生铁产量同比下降，但瑞尔竞达的业绩却在报告期内持续增长；

另外，瑞尔竞达2022年至2024年的用电量分别为436.13万度、490.23万度和459.49万度，2024年公司产量增长用电量却出现下降，这种逻辑相悖的情况，引起了北交所的注意。

瑞尔竞达则解释称，公司营业收入中存量客户收入占比较高，接近80%，存量客户收入持续增长，系公司营业收入持续增长的主要动因。

公司高炉功能性消耗材料主要用于高炉炼铁过程，对终端钢铁企业来说，属于日常消耗材料，只要有炼铁生产，就需要高炉功能性消耗材料的消耗。因此，稳定的下游客户资源和需求，带动公司高炉功能性消耗材料持续增长，且境外收入也有所增长。

至于2024年产量与用电量变动趋势不一致的原因，瑞尔竞达则表示是业务结构变化导致综合耗电下降——高炉功能性消耗材料、其他不定形耐火制品的用电量较少，而高炉本体内衬、智慧主沟、热风炉非金属炉箅子及支柱这三类产品的用电量较多。

2024年，上述三类产品的产量下降幅度较大，导致当期用电量下降较多。

按产品或服务分类，瑞尔竞达的高炉功能性消耗材料是第一大业务，报告期内的营收占比分别为50.9%、53.13%、57.67%及63.54%。

高炉本体内衬的营收占比居次，报告期内分别为31.36%、36.78%、27.74%及18.73%。其他不定形耐火制品的营收占比分别为14.63%、10.09%、13.01%及17.73%。

而智慧主沟、热风炉非金属炉箅子及支柱的营收并不稳定且占比较小。

图 / 瑞尔竞达的招股书

在毛利率方面，报告期各期瑞尔竞达分别为32.26%、37.74%、39.72%及39.09%，远高于同行业可比公司的平均数，这一情况也曾被北交所问询。

图 / 瑞尔竞达的招股书

瑞尔竞达解释称，公司聚焦炼铁环节日常耗材，需求稳定性强于同行的炼钢、轧钢配套产品；而同行业务覆盖房地产、基建相关钢铁加工领域，受终端需求波动传导更明显。

且公司与同行业可比公司不存在同质化竞争，加上服务国外客户及其他业务的毛利率较高，综合导致公司毛利率高于同行。

报告期各期，瑞尔竞达的境外收入占比分别为21.66%、28.19%、27.75%及19.48%，未来如果国际关系、地区局势出现紧张，将对公司境外销售业绩产生一定不利影响。

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?五大客户销售占比较高，应收账款逐年高企

招股书披露，瑞尔竞达的客户结构呈现出高度集中的特点。

报告期各期，瑞尔竞达主要服务于宝武集团、首钢集团、鞍钢集团等国内知名钢铁企业。向前五名客户销售金额合计占当期营业收入的比例分别为48.81%、47.22%、42.65%及37.63%。

2025年上半年，包钢集团下属子公司在报告期内首次进入瑞尔竞达前五大客户行列。

更棘手的是瑞尔竞达面临的应收账款问题。

报告期各期末，公司的应收账款账面价值分别为1.56亿元、2.11亿元、2.39亿元及2.41亿元，占流动资产的比例分别为26.52%、32.14%、35.22%及32.89%。

其中，2025年上半年的应收账款相当于同期营收的106%，且与2022年末相比，应收账款增幅超过了54.4%。

在报告期内，瑞尔竞达应收账款占营收的比例分别为43.55%、51.75%、57.62%及59.38%，呈上升趋势，且各期均高于同行业可比公司平均值。

图 / 各公司应收账款余额占营业收入的

比例对比（图源：问询回复文件）

瑞尔竞达在招股书中坦言，随着公司经营规模的不断扩大，应收账款规模可能还会进一步增加，应收账款管理难度也将随之增加。

瑞尔竞达试图通过募投项目寻找新的增长点。

公司计划募集资金投资建设“冶金过程碳捕集新工艺与节能长寿新材料智能化装备基地暨研发中心建设项目”和“复合金属相炮泥生产线技改扩建项目”。

不过，其中一个募投产品“非金属炉箅子及支柱”在2023年、2024年均未实现收入。其募资合理性也受到了北交所的问询，对此瑞尔竞达表示是基于部分潜在客户需求进行的产品规划。

但在缺乏现有订单支持的扩产计划，相关风险也确实值得公司管理层注意。

总体来看，瑞尔竞达二次闯关北交所成功，无疑是这家家族企业资本化的重要里程碑。公司凭借聚焦高炉耐火材料细分领域的定位，斩获了宝武、首钢、包钢等大客户，在行业下行期实现了业绩增长，展现出一定的竞争优势。

但瑞尔竞达超高股权集中度、远超同行的毛利率、高客户依赖与应收账款高企这些争议，并不会随着公司过会而消散，也可能在上市后会被进一步放大。

未来，瑞尔竞达如何优化公司治理结构、改善应收账款管理、做好扩产风险控制，将是其上市后必须解决的关键问题。

*注：文中题图来自界面图库;其余未署名图片来自摄图网，基于VRF协议。